Um modelo de SAF sob medida para o São Paulo Futebol Clube

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Elaboramos um estudo sobre as SAFs espalhadas pelo Brasil e pelo Mundo para sugerir o que há de mais moderno para o São Paulo. No próximo artigo, traremos um modelo de como poderia ser constituída uma SAF para o clube. – por Filipe Cunha, Finanças Tricolor

Por que esta discussão é urgente — e por que agora

O São Paulo chega a 2026 no pior cruzamento possível entre crise financeira e crise política. A dívida líquida beira R$ 1 bilhão (subiu de cerca de R$ 635 milhões em 2021 para perto de R$ 970 milhões em 2024, com leve recuo em 2025), os problemas de fluxo de caixa já provocaram transfer bans e atrasos recorrentes de salários e direitos de imagem, e a gestão associativa foi abalada pela saída de Julio Casares em janeiro de 2026, em meio a um processo de impeachment e investigações policiais. Harry Massis Júnior assumiu de forma interina até dezembro de 2026, quando haverá eleição.

Esse é exatamente o cenário em que clubes brasileiros venderam suas SAFs às pressas — e foi exatamente assim que Vasco e (em boa medida) Botafogo se machucaram. A pressa do endividado é a alavanca do investidor. Por isso, mais importante do que decidir se o São Paulo vira SAF é definir, antes, sob quais regras ele faria isso. Este artigo mapeia o que já foi tentado no Brasil e no mundo e propõe um modelo específico para o Tricolor, desenhado em torno de uma ideia central: o clube só deve abrir capital se as travas vierem antes do dinheiro.

Vale registrar a posição pública do próprio clube. Casares chegou a dizer que não pretendia transformar o São Paulo numa “SAF pura”, mas admitiu que sem algum “acordo empresarial” o clube competiria cada vez menos. A resistência interna existe e é legítima. A proposta aqui não é vender o São Paulo; é construir uma engenharia que permita capitalizar o clube sem entregá-lo.

Parte A — O que a Lei da SAF (14.193/2021) realmente permite

Antes de comparar modelos, é preciso entender a “caixa de ferramentas” jurídica. A Lei 14.193/2021 (de autoria do senador Rodrigo Pacheco) criou a Sociedade Anônima do Futebol e previu três formas de constituição:

1. Transformação do próprio clube em SAF;
2. Cisão do departamento de futebol, com a associação transferindo ativos, passivos e receitas do futebol para uma nova companhia (caminho usado por Vasco, Cruzeiro e outros);
3. Constituição direta de uma SAF nova (caminho de clubes que já nasceram empresa).

Os instrumentos de incentivo e de proteção previstos em lei são o ponto de partida das amarras:

• Participação obrigatória e poder de veto do clube associativo. A lei foi escrita para preservar a identidade. Mesmo quando vende o controle, o clube permanece acionista e mantém veto sobre mudanças de nome, escudo, hino, cores, símbolos e sede. É a “ação de ouro” mínima garantida por lei — e pode ser ampliada por acordo de acionistas.
• Regime Centralizado de Execuções (RCE). Mecanismo que isola as dívidas antigas do clube e as paga, de forma ordenada, a partir de um percentual definido da receita ao longo de um prazo determinado. Protege a operação da SAF de ser sufocada pelo passivo herdado — peça decisiva para um clube como o São Paulo.
• Recuperação judicial e extrajudicial específicas para o setor.
• Regime de Tributação Específica do Futebol (TEF). Alíquota unificada e reduzida sobre a receita (na casa de 5% nos primeiros anos, caindo para 4% depois), substituindo o emaranhado tributário ordinário. É um dos maiores atrativos econômicos da conversão.
• Vedação à dupla titularidade de controle. A lei impede que um mesmo controlador detenha o controle de mais de uma SAF — trava pensada justamente para conter conflitos de interesse típicos da multipropriedade.
• Transparência e fiscalização, inclusive sujeição à CVM quando há emissão de valores mobiliários, e possibilidade de emitir a debênture-fut.

A lição preliminar: a lei brasileira já carrega proteções relevantes. O problema dos casos que deram errado quase nunca foi a lei — foi o contrato (o acordo de acionistas e o estatuto da SAF) ter sido frouxo onde a lei deixava espaço para negociação.

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Parte B — O mapa brasileiro: tipologia e desfechos

Até o fim de 2025 o Brasil já tinha entre 117 e 122 SAFs registradas, segundo os levantamentos do portal Migalhas (coordenado por Rodrigo Monteiro de Castro, coautor da lei) e do “Mapa da Expansão das SAFs”. A maioria é de clubes pequenos; entre os grandes, a Série A de 2025 teve seis SAFs (Atlético-MG, Bahia, Botafogo, Cruzeiro, Vasco e Fortaleza). É possível agrupar a experiência em seis arquétipos.

Arquétipo 1 — Controle vendido a investidor único nacional

Caso-símbolo: Cruzeiro (Ronaldo → Pedro Lourenço). Ronaldo comprou o controle em 2021 numa operação avaliada em torno de R$ 400 milhões, mas desembolsou de imediato apenas cerca de R$ 50 milhões; em 2024 vendeu 90% da SAF a Pedro Lourenço (BPW Sports) por cerca de R$ 600 milhões. O clube se reergueu no campo (3º lugar na Série A de 2025), mas o caso mostra dois pontos: (a) é possível que o “investidor-salvador” entre com pouco capital próprio e ainda assim saia com lucro alto; e (b) um dono nacional, torcedor e com caixa próprio (Pedro Lourenço é dono de uma grande rede de supermercados) tende a oferecer mais estabilidade do que um fundo estrangeiro alavancado.

Lição: dono local comprometido reduz risco de fuga; mas o preço e o cronograma de aporte precisam estar amarrados a desembolso real, não a promessas, outro problema pode ser a falta de experiência do dono local com a gestão esportiva.

Arquétipo 2 — Controle a grupo multiclubes estrangeiro (caso “virtuoso”)

Caso-símbolo: Bahia (City Football Group). O Grupo City (Manchester City, Girona etc.) assumiu o controle em 2023. O balanço de 2025 mostra receita operacional saltando de R$ 237,6 milhões (2024) para R$ 367,5 milhões, prejuízo caindo de R$ 246,5 milhões para R$ 154,6 milhões e patrimônio líquido de R$ 656,2 milhões. Houve profissionalização visível (inclusive em áreas como conteúdo e marketing). Ainda assim, o clube seguiu deficitário e dependente do fôlego do controlador.

Lição: multipropriedade séria entrega gestão e receita, mas não elimina o prejuízo no curto prazo nem a dependência do bolso do dono — e ainda submete o clube às regras de conflito da UEFA/Conmebol quando dois clubes do grupo se cruzam (ex: participação conjunta no Mundial de Clubes da FIFA).

Arquétipo 3 — Controle a fundo/private equity estrangeiro

Caso-símbolo: Vasco (777 Partners). Em 2022 o Vasco vendeu 70% da SAF por R$ 700 milhões (clube avaliado em R$ 1,7 bilhão), na maior operação do futebol brasileiro à época. A 777 pagou apenas cerca de R$ 310 milhões e, segundo relatório do clube, quitou apenas 18% dos valores de contratações, luvas e comissões. A empresa entrou em colapso em meio a acusações de fraude nos EUA e no Reino Unido (incluindo um empréstimo de US$ 350 milhões com garantias inexistentes ou já comprometidas). O Vasco retomou a gestão por liminar em maio de 2024, mergulhou em arbitragem com a 777 e sua herdeira (A-CAP) e só em 2026 encaminhou nova venda (a Lamacchia, por mais de R$ 2 bilhões).

Lição: due diligence fraca sobre o investidor + cláusulas de saída fracas = anos perdidos em litígio. Foi a falha de contrato, não de modelo.

Arquétipo 4 — Multipropriedade com “caixa único”

Caso-símbolo: Botafogo (John Textor / Eagle Football). O modelo de Textor uniu Botafogo, Lyon, Crystal Palace e RWDM (Molenbeek) sob um “caixa único” que permitiu ao Botafogo investir pesado e conquistar Brasileirão e Libertadores em 2024 — auge do modelo. Mas a engrenagem girou ao contrário: o Botafogo afirma ter transferido cerca de €146 milhões (R$ 1 bilhão) para socorrer o Lyon entre 2024 e 2025; o Lyon não conseguiu pagar a dívida alavancada com a Ares; Textor perdeu o controle da holding Eagle (BidCo) para credores; o Botafogo passou a processar o Lyon (cobrando cerca de €125 milhões) e amargou transfer ban da FIFA. O Crystal Palace ainda foi rebaixado da Liga Europa para a Conference por conflito de multipropriedade com o Lyon.

Lição: o “caixa único” é uma faca de dois gumes — financia o auge e exporta a quebra. Para o clube brasileiro, ser o ativo mais saudável de uma rede doente significa ter seu dinheiro drenado para tapar buracos alheios. A blindagem do caixa (ring-fencing) é inegociável.

Arquétipo 5 — SAF sem venda de controle (capitalização sem entrega)

Caso-símbolo: Fortaleza. O Fortaleza está tentando virar SAF sem vender participação de controle, mantendo gestão própria e buscando investidores minoritários com assessoria de mercado (XP). É o modelo que mais preserva autonomia, ao custo de captar menos e mais devagar.

Lição: dá para usar a “embalagem jurídica” da SAF (TEF, RCE, governança de companhia) sem rifar o controle — desde que o clube tenha ativos e gestão que sustentem isso.

Arquétipo 6 — Capital pulverizado / múltiplos acionistas (em estudo)

Caso-símbolo: Fluminense (modelo discutido). A ideia de uma SAF de capital pulverizado, com vários acionistas e nenhum controlador único, busca capital sem criar um “dono”. É a versão mais próxima, no espírito, dos modelos europeus de sócios. Observação à parte: Red Bull Bragantino virou clube-empresa (LTDA, não SAF) em 2019, com controlador único — modelo eficiente, porém de identidade totalmente subordinada à marca.

O retrato agregado

Quatro anos depois da lei, o saldo é ambíguo: as SAFs não reduziram o endividamento do futebol brasileiro (a dívida agregada dos clubes chegou a cerca de R$ 16 bilhões em 2025, e três dos cinco maiores passivos são de SAFs, com o Atlético-MG liderando, perto de R$ 2,2 bilhões). Houve rebaixamentos de SAFs e poucos times no G-4. O modelo profissionaliza e capitaliza, mas não é milagre — o resultado depende inteiramente de quem entra, com quanto, com qual cronograma e sob quais travas.

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Parte C — O mapa mundial: quatro filosofias de propriedade

1) Alemanha — a regra “50+1”

Os clubes alemães nasceram como associações de sócios (e.V.). Desde o fim dos anos 1990, podem corporativizar o futebol e atrair investidores, desde que a associação de sócios mantenha 50% + 1 dos direitos de voto. Investidores e empresas podem ser acionistas e até receber dividendos e cadeiras no conselho (Adidas, Allianz e Audi têm 8,3% cada no Bayern, cujos 300 mil+ sócios detêm 75%), mas nunca o controle. Há exceções históricas (Leverkusen/Bayer, Wolfsburg/VW, Hoffenheim/Hopp) e um caso de driblagem (RB Leipzig, com quadro de sócios reduzido a funcionários). A regra é criticada por limitar a competitividade internacional, mas defendida ferozmente pela torcida por manter o clube ligado à sua comunidade.

Lição: existe um caminho consagrado de captar capital sem entregar o controle político — exatamente o equilíbrio que um clube social grande precisa. Porém, quem teria interesse de investir, sem ter o controle acionário, em um clube com diversos problemas políticos e que tem frequentado mais as páginas policias que as esportivas?

2) Espanha — sócios como exceção de elite

A lei espanhola de 1990 obrigou os clubes a virarem sociedades anônimas esportivas (SAD), com quatro exceções que permaneceram como clubes de sócios: Real Madrid, Barcelona, Athletic Bilbao e Osasuna. Não por acaso, são casos de saúde institucional. Recentemente, o próprio Real Madrid passou a estudar uma estrutura híbrida — separar o futebol da operação comercial, deixando investidores entrarem só no braço comercial (estádio, transmissão, marca), enquanto os sócios mantêm a propriedade e a palavra final no esporte.

Lição: dá para vender pedaços do negócio (marca, estádio, conteúdo) sem vender o clube — uma alternativa elegante à venda de controle do futebol.

3) Inglaterra — propriedade privada total

Os 20 clubes da Premier League têm donos majoritários privados, em grande parte estrangeiros. Gera capacidade de investimento sem teto, mas também episódios de troca de escudo, mudança de identidade e tensão com a torcida. É o oposto do modelo alemão.

Lição: é o modelo de maior captação e maior risco identitário — e o que mais exige amarras se for adotado.

4) Multipropriedade (MCO) — sinergia e contágio

Grupos como City Football Group, Red Bull e a extinta Eagle Football compram vários clubes para ganhar escala em scouting, dados, comercialização e fluxo de jogadores (maior sinergia). Funciona quando o grupo é sólido (City/Bahia) e vira pesadelo quando é alavancado (Eagle/Botafogo, 777/Vasco). Esbarra ainda em regras de integridade: UEFA e Conmebol limitam dois clubes do mesmo dono na mesma competição (foi o que rebaixou o Crystal Palace na Europa). A própria Lei da SAF veda que um mesmo controlador comande duas SAFs no Brasil.

Lição: se um sócio multiclubes entrar, o contrato precisa antecipar conflitos esportivos, drenagem de caixa e o risco de o São Paulo virar “fornecedor” de uma rede.

(Modelos listados em bolsa — Manchester United, Juventus, Borussia Dortmund — são, no fundo, variações do modelo de capital aberto: liquidez e transparência em troca de pressão por resultado financeiro trimestral.)

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Parte D — As cinco causas recorrentes de fracasso

Cruzando os casos, os desastres se repetem por motivos previsíveis — e todos endereçáveis em contrato:

1. Due diligence frouxa sobre o investidor. Vasco/777: ninguém checou a fundo a solvência e a idoneidade do comprador.
2. Aporte prometido ≠ aporte feito. Vasco e Cruzeiro: o capital combinado raramente entra integralmente; o cronograma vira ficção.
3. Caixa único e drenagem entre clubes. Botafogo/Eagle: o ativo saudável banca o doente.
4. Cláusulas de saída e de inadimplemento fracas. Quando o investidor quebra, o clube não consegue retomar o controle rápido — fica preso em arbitragem por anos.
5. Opacidade. Gestão sem prestação de contas ao associativo, à torcida e aos órgãos fiscalizadores corrói patrocínio e confiança.

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Documento de análise. As cifras e casos citados baseiam-se em levantamentos públicos (Sports Value, Migalhas/IBESAF, “Mapa da Expansão das SAFs”, balanços dos clubes e cobertura de imprensa entre 2021 e 2026) e podem variar conforme novas divulgações.